1、我国公路货运市场：物流业主要运输方式
1）货运量看，近二十年来，公路货运量占总运量比重的75%左右。
2）整车物流是公路货运中体量最大、痛点最明显的细分行业。
a）整车货运市场规模约3.8万亿，占整个公路货运市场的61%，零担与快递分别为1.6及0.9万亿。
b）行业痛点：供需两端分散程度高，导致托运人难以匹配到合适的司机、服务质量低，而承运人面临价格压低、效率难以提升等痛点。
3）从传统公路港到网络货运平台：不断探索整车物流解决方案。
a）传统公路港模式：围绕货主和卡车司机的第三方配套服务中心，传化首创公路港模式是初代解决方案中的佼佼者。
b）网络货运平台模式：“互联网+物流”的新探索。
2、满帮集团：我国最大数字货运平台
2017年货车帮与运满满两大独角兽合并，2021年在美国上市。
1）公司核心业务：货运匹配服务业务（货运经纪、货运订单发布、交易服务）和增值服务两类，2020年收入25.8亿元，其中货运匹配服务业务收入19.5亿元，占比75%。其中货运经纪业务占整体收入比重过半，公司收取的平台服务费即向托运人收取的运输服务费用与支付的运力成本之差。
2）2020年公司毛利49%，2021Q1公司毛利52%。GAAP下2020年亏损35亿元，2021Q1亏损1.97亿元。
3）经营数据快速增长。2020年超过280万卡车司机在满帮平台上完成了运输，相当于约20%的中国重型和中型卡车司机；共成功匹配了7180万个订单，同比增长234%；GTV1737亿（266亿美元），同比增长185%。
4）政府返税对业务实质的影响探讨。根据公司披露模拟模型下测算，综合增值税返还后货运经济业务会实现盈利。
模拟假设：满帮收取1068元费用后向司机支付1000元运输成本，向税务机关交89元增值税，在没有税收返还情况下会亏损21元，而在获得政府提供返税45元后，则盈余24元。
公司通过线上（智能物流服务平台 SaaS）和线下（公路港城市物流中心全国网）互相协同的方式，实现服务生产生活物资高效流转。
1）2020年公司收入215亿元，其中智能物流与化学业务分别占比72%和28%；毛利26.7亿，毛利率12.4%，其中智能物流毛利11.6亿，毛利率7.5%，化学业务毛利15.1亿，毛利率25%，占比分别为43%与57%。
2）智能公路港业务：平台物理底座，从孵化到成熟，业绩弹性逐步显现。
2016-20年，公路港业务收入从3.6亿提升至10.5亿，毛利从0.5亿升至6.6亿，毛利率自12.7%提升至62.4%，反映了公路港业务的业绩弹性，目前运营63个公路港。
3）网络货运业务：物流线上智能化的践行者。20年实现收入67.7亿元，日交易量超过2万单。
5、投资建议
1）网络货运平台的健康发展对推动物流效率提升具备较强的社会价值。
其一是帮助供需双方更好地适应当前生产-销售模式，尤其商品供应链升级驱动整车运输市场零担化。
其二是帮助提升卡车司机的职业获得感，网络货运平台正在成为零散运输司机寻找货源的主渠道，以及是卡车司机的“精神家园”。
风险提示：经济大幅下滑、针对平台企业监管政策的不确定性、行业竞争加剧。
一、我国公路货运市场：物流业主要运输方式
（一）公路货运是我国最主要运输方式
截止2020年，我国公路里程519.8万公里，其中高速公路里程16.1万公里，是世界上最完善的公路网之一。
货运量看：近二十年来，公路货运量占总运量比重的75%左右，是我国最主要的货运运输方式，铁路与水路占比9%与16%，此外为航空及其他。2020年公路货运占比73.8%。
（二）整车物流运输是公路货运中体量最大、痛点最明显的细分行业
1、整车物流是3.8万亿大市场
根据货物重量划分，公路货运可分为整车、零担、快递三类。
1）整车，或FTL：约3.8万亿市场
一般托运的货物重量超过三吨，托运人通过整车装运方式，通过干线运输，直接将货物从出发地运输到目的地。
根据满帮集团招股书披露，2020年整车货运市场规模约3.76万亿人民币，占整个公路货运市场的61%。
同时披露：2020年，中国整车物流行业共完成城际运输订单约9.97亿个；全国约3100万辆卡车，其中4吨以上的重中型卡车有910万辆（包括货车620万辆，工程车290万辆）；约3500万卡车司机，其中有1370万重型和中型卡车司机（包括920万货运卡车司机和450万工程卡车司机）。
2）零担，或LTL：约1.6万亿市场
一般托运的货物重量在30公斤至3吨之间，托运人所托运的货物不足以装满一整车，通过多个托运人拼车的方式将货物凑满一整车进行运输。
根据满帮集团招股书披露，零担货运的市场规模约1.57万亿人民币，占整个公路货运市场的25%。其中：小票零担货物重量在30公斤至500公斤之间，市场规模约0.46万亿人民币；大票零担货物重量在500公斤至3吨之间，市场规模约1.11万亿人民币。
零担市场近年增速高于整车市场。
3）快递：约0.9万亿市场
货物重量一般在30公斤以内。2020年快递行业收入约8800亿人民币。
2、中国整车物流市场存在诸多痛点
1）供需两端分散度高
运力供给方（承运人）：根据满帮集团招股书中引用CIC报告数据，2020年中国约有810万家货运公司，每家平均拥有4辆卡车；而美国约有60万家货运公司，每家平均拥有26辆卡车。此外，中国约80%的承运人是只有一辆卡车的个体司机。
运力需求方（托运人端）：由大量的中小企业构成。根据工信部的数据，2019年中国有3000万家中小企业，诸多行业形成高度分散的局面。
2）托运人角度：面临难以匹配到合适的司机、高成本和不透明定价、服务质量低等痛点。托运人寻找到可靠的卡车司机通常需要数天时间，主要通过线下或电话进行，缺乏有效的信息触达方式。目前许多托运人需要通过委托经纪人或者第三方公司间接寻找司机开展货物运输，其中会经过多层中间商，这些经纪人或第三方公司会在供需双方间收取一定的费用，增加了物流成本。
服务质量方面，由于个体司机多，托运人难以有效跟踪交货进度和确认卡车司机实际发生的费用，如果没有适当的保险，可能还会导致货物价值受损，最终使得托运人与实际承运人之间发生纠纷。
3）承运人角度：面临价格压低、效率难提升等痛点。
实际承运人因规模较小，供需信息不对称，导致为争夺货物运输而开展价格竞争的局面。
在效率方面，因卡车司机以零散运输订单为主，且个人线路规划能力有限，在信息不对称的影响下卡车利用率较低，导致司机空车返程的几率会大幅增加。
4）行业整体信任度水平偏低。货物运输交易在没有记录证明或纠纷解决协议的情况下进行，会导致卡车司机与托运人之间发生纠纷，双方利益都难以得到有效的保护，最终影响行业整体信任关系。
二、从传统公路港到网络货运平台：不断探索整车物流解决方案
（一）传统公路港模式：整车物流痛点解决方案初代探索
1、信息交易部：线下撮合交易的场所
传统的信息交易部由货主或中介在城市周边的园区租一块摊位，来发布货物信息与运输需求（始发地、目的地、时间要求等），货车司机完成运输后便在城市周边的园区寻找下一批货物，通过线下沟通与价格谈判，承运方与司机最终达成一致后，司机支付押金开始运输过程。
2、传统公路港应运而生：围绕货主和卡车司机的第三方配套服务中心
随着时间推移，这类交易市场难以满足各方诉求：政府对城市规划要求越发强烈，承运方对信息发布的电子智能化需求明显，司机对信息汇总比较的需求以及对时间成本的需求提升。由此传统公路港模式应运而生：由政府批准，委托第三方建设物流园区，园区内设置信息交易所，主要在电子信息屏进行统一发布货物运输信息；园区配备抽检中心、仓储中心、零担快运中心、汽修汽配中心和加油站等，成为一个围绕货主和卡车司机的第三方配套管理服务中心。
3、传化公路港模式是初代解决方案中的佼佼者
传化在2000 年，针对国内公路物流现状和症结，首创“公路港”物流模式，2003年建成杭州公路港平台，2008年公司第二个公路港在成都正式开业，2013年起开启全国化拓展的步伐。
1）传化公路港模式解决行业痛点，即：单一物业形态的公路物流园区，存在中小型物流企业小、散、乱、差的问题以及围绕车与货难以高效流转的问题。
公司年报披露：传化模式在于将“信息交易中心、车源中心、仓储中心、配送中心、零担快运中心、管理服务中心”等核心功能和以公共服务为代表的“财税、公安、交警”等服务体系，及“住宿、餐馆、维修、法律咨询”等中介和自营服务统一融合到物流园区，形成服务“物流企业、货车司机、商贸企业”的城市新型物流生态圈，汇聚地区“车流、人流、物流、商流”，以集约化、专业化的管理和服务，逐渐重构地区物流生态。
核心是围绕个体货运司机、物流企业、货主企业三大公路物流主体服务对象，围绕“物流价值链”与“增值服务价值链”构建产品线，形成“物流+互联网+金融”的商业模式。
2）该模式可以实现多方共赢：
对于政府：公路港解决了传统物流园区杂乱的局面，实现第三方统一管理；
对于货主：通过电子交易大厅，货运信息能够得到更广泛的发布，且无需派人全天候在摊位一对一与司机谈判，能够更高效、更低成本的寻找到合适的司机；传化也可提供供应链解决方案、运力采购等服务，降低其整体物流成本；并为货主企业提供基于货权监管的供应链金融服务。
对于货运司机：公路港提供长途及短途配货服务，降低车辆空驶率；为个体货运司机及其车辆提供住宿、购物、汽修汽配等生活、运输配套服务，以及支付、信用等金融服务。
2013年6月，国家发改委、工信部、国土资源部、住建部、交通运输部五部委联合发文推广传化“公路港”物流经验。
2016年6月，公路港模式列入“国务院”（国办43 号）文件，成为国家级项目。
（二）网络货运平台模式：“互联网+物流”的新探索
无车承运模式在2016年开始试点，无车承运企业要取得《道路运输经营许可证》，经营范围为道路普通货运（无车承运），并与实际承运人签订运输服务合同，建立相应的赔付机制，承担全程运输责任。相较于传统公路港模式，无车承运人模式更不受物理位置的限制。
1）网络货运平台的定义
《网络平台道路货物运输经营管理暂行办法》中定义的网络货运经营，是指经营者依托互联网平台整合配置运输资源，以承运人身份与托运人签订运输合同，委托实际承运人完成道路货物运输，承担承运人责任的道路货物运输经营活动。
网络货运经营不包括仅为托运人和实际承运人提供信息中介和交易撮合等服务的行为。而实际承运人，是指接受网络货运经营者委托，使用符合条件的载货汽车和驾驶员，实际从事道路货物运输的经营者。
2）网络货运平台的优势
网络货运平台企业承接托运方与承运方两端，为双方提供最优解决方案。对于托运方，可以帮助他们整合分散的运力资源，使他们能专注于生产或服务自己的专业，促进社会分工专业化。对于承运方，连接众多客户，为其规划最优路线尽可能降低空车行驶路程。
同时，科技赋能是网络货运平台对于客户的另一项价值体现。大多数小型卡车公司没有资金与人才能力去研发，但网络货运平台企业提供的是一个整车平台，客户可以在这个平台得到他们需要的货物信息。除信息撮合外，还承担路线规划、货物承运、运途监控和对账结算等诸多业务，这些业务都依赖公司互联网技术水平的提升与研发能力的增强。
3）不断完善税收政策，实现税链完整
由此，网络货运平台企业取得司机发票的方式有两种：
对于网络货运平台上的撮合业务，在平台获得税务代开试点资质后，平台可以代司机开3%增值税专用发票给托运人；
对于自营业务，可以请主管税务机关代司机开3%发票给网络货运企业。
2、成规模的代表性企业一览
市场高度分散但空间巨大。据满帮集团招股书引用CIC数据显示，2020年数字货运平台实现的交易总规模（GTV）占道路运输市场总规模比重超过4%，同时预计2025年这一比重将达到18%。
当前成规模的参与者：可分为平台型、专业运输型、综合服务型三类。
1）平台型公司：网络平台进行信息匹配与撮合交易业务，属于相对轻资产运营模式，更多在于解决临时性货运需求。代表企业为满帮集团等。
2）专业型运输型公司：业务端采用轻重结合的模式，“轻”主要体现在公司建设网络货运平台实现车货匹配，与平台型模式类似；“重”主要体现在公司与客户签署合同（合同物流模式），使用自有运力或寻找外部运力为客户开展运输服务，需要进行客户拓展、运力聘请等业务，参与整个物流运输的全部环节。代表企业为福佑卡车等。
福佑卡车：拥有自营车队，与KA客户签订合同为其开展干线运输服务，福佑2020年营业收入35.66亿元，前三大客户德邦快递、京东物流、顺丰营收占比55.8%，重资产运营模式下公司毛利约为3%。福佑同样重视智能物流系统的建设，逐步拓展中小型托运业务，与满帮收取服务费逻辑不同，福佑参与整个运输链条的完整交易环节，通过自身车队运输或寻找外部承运方赚取差价模式获得收入。
则一物流：采用大车队运输服务模式，通过自有和外协车辆为客户开展运输服务业务。2020年公司营业收入55亿元，2020年11月公司成功完成C轮融资，本轮融资金额为6亿元。
卡力互联：运用“物流+互联网“手段，整合中小物流优质运力资源，专注于整车运输过程管理和客户体验，持续为客户降低物流成本，提升运输效率。2019年12月公司宣布完成A轮融资。
3）综合服务型公司：拥有线下物流园区节点，在园区内能够客户可开展货物分拨、车辆维修、车辆加油等服务；依托线下物流园区开展线上撮合交易业务。代表企业为传化智联等。
传化智联：核心业务板块为智能物流服务平台业务和功能性化学用品生产两大类，2020年业务占比分别为72%和28%。在智能物流服务平台业务板块，公司主要开展智能公路港服务、物流服务、网络货运服务和金融服务，公司2020年网络货运业务GTV为631亿元，营业收入为67.7亿元。公司以公路港为物流节点，提供运力匹配、仓运配、干线运输、城配、多式联运、金融增值服务等业务。
（三）从罗宾逊物流看美国“无车承运人”发展经验
美国“无车承运人”发展历程：1980年后，美国推出大量法令，为物流运输行业松绑。包括：重新放开新卡车公司准入门槛；放开自主定价及运营限制、允许州际之间的卡车互通（1980年以前，公路货运由政府定价，管制及其严格）；解禁并大力支持无车承运人业务形态。在1980年道路运输大解禁后的15年间，美国“无车承运人”数量由70多家增长至1万多家
收入：2020年营业收入为162亿美元，1999年-2020年复合增长率为9.4%。
收入构成看：2020运输服务业务占比93%，采购服务占比7%。
2020年公司服务运输收入为151.5亿美元，采购服务业务为10.6亿美元，占比分别为93%及7%。
运输服务：包括了整车、零担、海运、空运、海关及其他物流服务，从毛利结构看，2020年整车毛利最高，10.7亿美元，占整个运输毛利总额的46%；其次为零担业务，毛利为4.6亿美元，占整个运输毛利总额的20%；海运贡献毛利3.5亿美元，占比15%。三项合计占比81%
整车业务：公司通过与汽车运输公司签订合同，形成常温货车、温控车、平板车和大容量货车运力池，公司将客户需求匹配合适的运力，帮助司机提升运输效率。
零担业务：公司主要专注于大票零担业务，通过签订合同的运力池和平台匹配寻找社会化运力资源，为客户进行运输服务。
海运：公司作为无船海运承运人和货运代理方，提供整合货物、确定路线、匹配海运承运人、签订海运合同和提供本地取件和交付的业务服务。
空运：公司作为经认证的间接空运承运人和货运代理，公司组织空运并提供门到门的服务。
海关业务：公司的报关业务获得美国海关和边境保护局及其他权威政府机构的许可和监管，可协助进出口企业满足进出口监管和操作要求。
其他物流服务：公司提供多式联运服务，即通过卡车和铁路的组合，以拖车或集装箱运输货物；此外，公司还提供收费的托管服务、仓储服务、小包裹等服务。
运营数据：
完成货物运输量：2020年约为1900万件，2008年-2020年年化复合增长率为8.3%；
服务客户数量：2020年约为10.5万个，2006年-2020年年化复合增长率为10.8%；
签约运输公司：2020年，罗宾逊使用了全球约73,000家签约运输公司，包括签约汽车承运人、铁路（主要是多式联运服务提供商）以及海运和空运承运人，2006年-2020年年化复合增长率为3.5%。
罗宾逊开创并做大做强了“无车承运人”这一相对轻资产运营模式。公司虽然没有卡车，但在运力端掌握了话语权。罗宾逊为客户挑选最合适的车队或司机，通过整合大大小小的整车物流运力资源，依托其研发能力与信息技术水平，为承运方提供一体化、标准化且高性价比的运力解决方案。
公司大部分全球网络业务都在“Navisphere”平台上运行，该平台用于将客户需求与运力供应商能力相匹配，完成整个运输交易。
承运人使用Navisphere Carrier应用程序，能够访问可用货运、提供在线状态更新、跟踪应收状况以及上传扫描的文档。
货车司机使用Navisphere Driver应用程序，该程序能够为司机提供负载状态自动化功能，可以选择允许应用程序在传输过程中自动执行定位服务，司机还可以捕获并上传提单文件以启动付款流程。此外，公司的追踪功能能够为客户提供实时货车负载状态相关信息。
作为全球最大的道路运输巨头之一，罗宾逊轻资产运营模式变革了整车物流运输业态，战略性放弃重资产卡车运输与管理业务，将重心投入到技术与人才方面，成为一家技术水平先进与人才密集型科技物流企业。
罗宾逊无车承运人模式之所以成功，主要依赖于重平台信息化、重研发资本投入、重科技型人才三个方面。
其一，重平台信息化，解决整车物流行业信息不对称这一难题，同时整合行业运力资源提升运输效率，提供GPS导航与定位、风控等全方位技术服务。
其二，重研发资本投入，在传统行业将大量资金投入仓库与车辆等重资产方向时，罗宾逊将大量资金投入研究开发与技术人才扩张方面，快速与竞争对手拉开差距。
其三，重人才，罗宾逊拥有大量的IT工程研发师，依靠科技人才不断升级换代产业与扩大服务范围，将自身打造为强科技属性的公司。
三、满帮集团：我国最大数字货运平台
（一）我国最大数字货运平台企业
1、公司发展历程：两大独角兽合并，2021年上市
满帮集团是2020年我国最大的数字货运平台，公司通过在整个价值链中开创数字化、标准化和智能的物流基础设施，赋能中国道路运输行业。满帮平台将货主与卡车司机联系起来，以促进跨距离范围、货物重量和类型的运输。满帮搭建了由数百万货主和卡车司机组成的充满活力的生态系统。
2020年，公司数字货运平台产生GTV占全国的64%，是最大平台。服务于20%的中国重卡和中型载货卡车司机（公司平台超过280万卡车司机在2020年完成了交易，我国共约1370万卡车司机）
公司发展历程：
2011年，货车帮成立。
2013年，运满满成立，货车帮和运满满开发了专门用于货运信息发布的移动app。
2015年，运满满与货车帮开发的app适用范围拓展至全国。
2017年，运满满和货车帮合并成立满帮集团。
2018年，通过推出会员服务使得货运信息发布业务获取收益，同时新增货运经纪业务。
2019年第四季度，平台平均月活货主达到90万人,完成订单数1150万单。
2020年，线上撮合交易业务开展；在第四季度，平台平均月活货主达到130万人,完成订单数2460万单。
2、公司业务：货运匹配服务收入占比75%，正在尝试货币化进程
公司主要有两大业务：货运匹配服务业务（货运经纪业务、货运订单发布业务和交易服务业务）和增值服务业务（信用解决方案、保险经纪、软件解决方案、ETC服务、能源服务与卡车销售服务）。
公司认为解决行业痛点的关键是建立一个数字化、标准化和智能化的平台，能够高效连接托运人和卡车司机。随着互联网技术的发展与普及，满帮建立了全国性的基础设施和行业标准，以促进整个物流行业的透明度、信任度和效率。目前，公司已经从单一的订单信息发布业务发展为一个运输服务生态系统，能够通过技术驱动提供高质量的交易服务增值服务。
收入：公司2019-2020年收入分别为24.7、25.8亿元人民币，21Q1收入8.67亿元，同比增98%（20Q1受疫情影响基数较低）。
分结构看：2020年，货运匹配服务业务收入19.5亿元，占比75%，同比增长10%；增值服务业务收入6.3亿人民币，业务占比25%，同比下降10%。
2021年一季度货运匹配服务业务收入6.9亿人民币，业务占比80%，同比增长129%；增值业务收入1.72亿人民币，占比20%，同比增长27%。
1）进一步看，2020年货运匹配业务分为货运经纪、货运订单发布、交易佣金，收入分别为13.7、5.4、0.4亿，占货运匹配收入的70%、28%及2%。
a）货运订单发布业务：公司起步业务
公司提供信息发布平台，货主在一定数量范围内的信息发布是免费的，而超过免费数量的信息发布，公司会收取会员费。即允许会员托运方比非会员托运方发布更多的订单信息。
该业务为公司起步业务，货车帮和运满满分别于2011年和2013年开始通过QQ和微信群提供货单服务，在中国道路运输业迈出了数字化转型的第一步。在2013年底和2014年初，货车帮和运满满分别推出了移动应用程序，托运方可以在APP上发布订单，卡车司机能够通过互联网进行接单运输。2017年底两家公司合并后，满帮推出托运方会员服务，以探索货运订单发布业务的货币化。
2020年，公司货运订单发布业务收入为5.4亿元，同比增长12.9%，业务占比21%；2021年第一季度，公司货运订单发布业务收入为1.63亿元，同比增长43.9%，业务占比19%。
b）货运经纪业务：占整体收入比重过半的核心业务
满帮于2018年1月推出货运经纪服务业务，从货运订单发布业务发展为提供端到端的货运匹配业务，为货主提供更高水平的服务质量。
满帮作为货运经纪人，在平台上与托运人签订运输服务和平台服务合同，并与司机签订购买运输服务合同。
满帮收取的平台服务费即向托运人收取的运输服务费用与支付的运力成本之差。
公司承担支付增值税的法律义务，增值税是根据公司运输和平台服务收入评估计算的。由于满帮能为当地经济带来促进作用，公司得到来自地方政府退税补贴。
满帮与托运人签订运输合同后能够为其开具增值税发票，减轻托运人的税收压力，解决大部分托运人没有进项税票抵扣的这一重要痛点。
此外，托运人可以通过满帮平台实时跟踪每一步交易并在线支付运费。最后，满帮通过购买财产险实现对每批运输的货物提供特定金额的损坏承担责任，大幅提升自身服务能力。
2020年，公司货运经济业务收入为13.7亿元，同比增长5.6%，业务占比53%；2021年第一季度，公司货运经济业务收入为4.45亿元，同比增长135%，业务占比51%。2021年第一季度同比大幅增长的原因主要由于中国公路运输业从新冠疫情中复苏。此外，公司通过降价以吸引更多司机使用满帮平台，一定程度上提升收入水平。c）交易佣金：拓展盈利渠道，实现司机端服务变现
基于货运订单发布业务和货运经济业务的发展，满帮推出在线撮合交易服务业务，进一步提升自身货运数字或能力。
司机需要向平台支付运费押金以锁定订单，从而提升了平台的服务质量与履约比率。此外，满帮能够为托运人提供运输追踪服务。
2020年8月，公司开始尝试线上交易服务的货币化，即在特定运输订单中向卡车司机收取订单佣金，首先在杭州、湖州和绍兴三个城市试点。
2021年3月，满帮在三个试点城市收取运输订单佣金的交易规模（GTV）为7.9亿人民币，占三地总交易规模（GTV）的96.8%。
自2020年8月开展撮合交易业务以来，满帮在试点城市的日均订单量和卡车司机留存率保持稳定，表明平台司机对佣金收取的接受程度高。
公司在2020年四季度开始对其他部分城市的小规模运输订单收取佣金，2021年3月，公司合计在60个城市收取运输佣金的GTV合计86亿元，收取佣金部分GTV占60个城市总GTV的89.6%，占全国GTV的36.3%。2021年3月，公司从这60个城市收取的佣金总额为人民币4660万元。
2021年第一季度，公司撮合交易业务收入为8,550万人民币，同比增长5.6%。
2）增值服务业务：全生态圈服务，提升客户粘性
公司提供增值服务业务从而提升客户粘性与活跃度。托运人可以在满帮平台上访问运输管理系统、信用解决方案和保险服务；卡车司机可以在满帮平台查看路线状况与交通罚单记录，获得信用解决方案、保险服务、电子收费获ETC和能源服务等。
2020年，公司增值服务业务收入为6.3亿人民币，同比减少9.9%，业务占比25%；2021年第一季度，公司增值服务业务收入为1.72亿元，同比增长26.6%，主要由信贷解决方案收入增加所致，业务占比20%。3、公司毛利率水平逐步走升。
2019年公司毛利44%，2020年公司毛利49%，2021年一季度公司毛利52%。GAAP下，2019-2020年净亏损15亿元、35亿元，2021年一季度亏损1.97亿人民币。（二）经营数据快速增长
1、经营数据快速增长。2020年，超过280万卡车司机在满帮平台上完成了运输，相当于约20%的中国重型和中型卡车司机。
订单数量：2020年，满帮共成功匹配了7,180万个订单，同比增长234%，主要由于公司平台客户增加、使用范围扩大所致。
2021年第一季度，满帮成功匹配了2210万个订单，同比增长170%，受春节因素等影响，一季度是整车运输行业淡季，因此同比增速不及2020年下半年。
GTV：2020年，满帮实现全年GTV为1,737亿人民币（266亿美元），同比增长185%。2021年第一季度，满帮实现GTV为人民币515亿元（79亿美元），同比增长109%。GTV的增加使得公司在市场占有率进一步提升。
托运人客户平均月活（MAU）：自2019年一季度至2021年一季度总体呈现平台月活环比上升态势。2019年一季度，平台月度活跃托运人仅为41万，到2021年一季度，平台月度活跃托运人达到122万，年化复合增长率为141%。
满帮逐步增强自身对客户的服务粘性，通过高效率为其匹配低成本的运力，不断吸引新客户使用平台下单开展运输，托运人不断增加又会吸引平台司机不断增多，逐步丰富了公司运力池；公司可调配运力资源扩大，又会进一步增强对托运方运力供应与匹配服务能力，正向循环效应越发显著，最终实现公司市场占有率越来越高，规模效应越发明显。
（三）政府返税对业务实质的影响探讨
公司业务中对政府返税依赖程度较高
满帮集团在招股书中用假设模型来解释说明如何确认货运经纪服务业务中增值税收入与成本的确认。
1）收入确认：
收取费用：假设满帮集团与托运人签订货物运输服务合同金额为1068元（包括了运输费用、平台服务费用以及9%的增值税89元）。
支出费用：支付给卡车司机1000元的运输成本
净收入确认：68元（1068-1000），即平台服务费。
2）成本确认：
支付给税务机关并确认在成本端的增值税：89元。
获得政府增值税税收返还：假设45元。
确认在成本中的增值税：44元（89-45）。
由此，我们可以得出：满帮收取1068元费用后向司机支付1000元运输成本，向税务机关交89元增值税，在没有税收返还情况下会亏损21元，而在获得政府提供返税45元后，则盈余24元。
成本方面，增值税、相关税收附加和其他税收成本是最大支出项。2020年全年，支付增值税、相关税收附加和其他税收成本（扣除返税后）11亿人民币，占总成本的43%。2021年一季度，公司营收成本从2020年同期的1.9亿人民币增至4.1亿人民币，同比增长118%，主要由于业务从疫情中回暖业务增加带来的成本提升。
2019年和2020年公司增值税总成本分别为18.14亿元和18.33亿元，
而政府返税分别为8.61亿元和9.39亿元，返税比例分别为47%及51%。
由此公司营业成本中增值税成本净额为为9.53亿元和8.94亿元，占营业成本比重分别为69%和68%。
市场中运力资源大多为个体司机或个人小车队，无法开具增值税发票，因此市场中托运人或第三方物流公司（3PL）会通过有网络货运平台资质的公司（例如满帮）下单以获得9%的增值税抵扣发票，将税收成本转移至网络货运平台。
满帮在收入端向托运人开具9%的增值税发票，在成本端为个人司机代开3%增值税发票并进行抵扣，同时满帮会获得政府返税补贴。
（四）公司核心竞争力：通过自身网络效应，提升社会运转效率
1、公司具有高效的货运匹配能力。托运人可以即时性在手机端发布发货订单，无需通过中介或前往物流园区，获得司机报价时间从几天缩短至几分钟，满帮平台会根据司机的个人资料与历史订单记录为托运人匹配合适的司机。承运方司机也同样可以在几分钟内找到货物，无需前往物流园区等待数天，节省了司机往返物流园区的时间与成本。
2、公司缩减供应链条，提升运输双方的盈利能力。托运人可以享受更低的运输成本和更透明的定价，因为他们可以直接与司机联系，减少多层中间商加价以及在物流园区的租赁费用。一般而言，一项货运交易可能会涉及多个中间商，向中间商支付的费用通常占托运人支付运费的10-15%。承运人司机端由于寻找货物的时间和成本的降低，也可以获得更高的收入和提升自身运输效率。根据调查，63%的司机发现使用满帮数字货运平台后月订单收入有所增加，且平台可以规划时间与路线，从而提升运输效率。由于满帮制定了交易标准，提升了司机收取运费的确定性、缩短了应收账期。
3、公司平台技术不断升级，为市场提供智能化操作方案。公司使托运人与司机能够以更智能、更高效的方式运营。托运人使用软件服务，能够得到运输管理系统的支持以及为货运需求定价的数据驱动算法。卡车司机通过软件可以匹配到合适的货物，并可以优化路线、降低运输成本。
4、公司保证全流程服务质量，提升行业信任度。满帮平台上存有托运人与司机的互动与交易记录，落实了问责制并为解决争议提供了支持证据。满帮平台可以充当托管代理方，在交易开始时暂存托运方的运费押金，直到订单确认完成后平台将运费支付给司机，提升运输双方的信任度，并提供全天客户服务。
5、增值服务构建全生态链服务体系，增强客户粘性。公司为托运人与司机提供信贷、保险、能源等全面的增值服务，以满足他们多样化的需求并解决行业痛点。公司的增值服务目前只与拥有优质的信用记录的客户合作，以确保服务质量。
附：公司货运匹配业务流程
公司货运匹配业务的基本流程为：登记-填写发货要求-查找和接受运输订单-履约和结算四个环节。
1、登记。托运人和卡车司机下载满帮APP并完成注册后，即可开始使用。为保证交易的真实性与安全性，公司要求每个注册人上传本人身份证，此外托运人须上传营业执照、司机须上传驾照等。
2、托运人填写发货要求。当托运人发布运输订单时，即货运匹配业务的开始。满帮要求托运人填写一套标准的关于货物的信息：包括始发地、目的地、货物类型、货物尺寸、卡车需求类型、装卸时间等运输要求，这样提成了信息透明度，降低托运人与司机之间的沟通时间。
3、查找和接受运输订单。卡车司机根据路线等要素搜索或系统推荐找到合适的订单，公司的算法会依据卡车司机搜索要求的相关性自上而下排名列示。此外，当公司系统识别出司机位于托运人首选路线或在附近有合适货物时，平台会向卡车司机发送订单通知，若司机愿意接单，便会从平台联系托运人确定具体交易事项。
满帮系统推出多项功能以进一步简化交易流程。例如，托运人在发布运输订单时，可以选择使用“一键定价”功能，使得托运人以固定价格发布运输订单，这一功能省去了托运人与司机价格谈判时间，系统按照时间顺序向司机分配订单，从而提升了订单匹配效率。在价格确定方面，托运人可以参考系统的定价算法生成的建议价格。
4、履约和结算。当托运方与司机双方直接沟通或通过“一键定价”功能达成一致后，司机会向平台支付押金开始运输，押金会被冻结在专有银行账户中，满帮无法使用。公司的APP提供导航服务，司机能够根据车辆高度、重量、通行费、时间和距离等因素随时调整优化路线。通过GPS追踪，托运人能够在平台实时查看货物状态。当托运人与司机同时在APP确认运输完成后，满帮会将押金退还给司机。托运人可以通过满帮的APP或者其他支付方式支付运费。
四、传化智联：不断升级，打造“智能公路港+网络货运”一体化服务业态
（一）智能物流服务平台业务为主，协同发展化学业务
传化智联以发展传化智能物流服务平台为首要目标，并协同发展化学业务。
公司打造智能物流服务平台集成能力，发挥“智能公路港服务+物流服务+网络货运服务+金融服务”的平台协同效应。即公司以“物流+科技+金融”的平台模式，通过线上（智能物流服务平台 SaaS）和线下（公路港城市物流中心全国网）互相协同的方式，实现服务生产生活物资高效流转。
收入结构看：2020年公司收入214.97亿元，其中智能物流与化学业务分别收入154.68亿及60.29亿，占比分别为72%和28%。
毛利构成看：2020年公司毛利26.7亿，毛利率12.4%，其中智能物流毛利11.6亿，毛利率7.5%，化学业务毛利15.1亿，毛利率25%，占比分别为43%与57%。
进一步细分看智能物流服务平台业务：智能公路港贡献主要毛利
收入：2020年网络货运平台业务收入67.7亿（占比44%）、车后业务收入50.3亿（占比32%）、物流供应链业务收入22.6亿（占比15%）、智能公路港业务收入10.6亿（占比7%），四项业务占物流板块的97%。
毛利：2020年网络货运平台业务1.7亿（毛利率2.5%、占比15%）、车后业务1.1亿（毛利率2.2%、占比10%）、物流供应链业务0.4亿（毛利率1.6%、占比3%）、智能公路港业务6.6亿（毛利率62%、占比57%），四项业务占物流板块的84%。
可见智能公路港业务毛利率最高，是毛利的重要贡献，占公司整体毛利的25%，仅次于化学板块。
物流业务增速看：2020年营业收入154.7亿元，经历17-19年三年平稳期后，20年增长39%。2020年毛利为11.6亿元，2016年-2020年复合增长率59%。
1、智能公路港业务：平台物理底座，从孵化到成熟，业绩弹性逐步显现
2016-2020年，公司公路港业务收入从3.6亿提升至10.5亿，毛利从0.5亿升至6.6亿，毛利率自12.7%提升至62.4%，反映了公路港业务从孵化到逐步成熟后的业绩弹性。
经营数据看：
公路港个数：2016年仅26个，2017年投入使用65个，2020年为63个；
公路港入驻客户数量：2016年3376家客户，到2020年入驻客户数量已经达到为9871家，16-20年复合增速31%；
平台营业额：2017年为328亿元，到2020年港内平台营业额631亿元，17-20年复合增速24%。
公路港年车流量：2018年2343万辆，2020年达到4125万辆，近三年复合增速33%。
公路港物业整体出租率：2016年为77%，逐年提升至2020年的88%。
2、网络货运业务：物流线上智能化的践行者
公司2019年5月正式启动网络货运平台业务，依托公路港城市物流中心集聚的货物资源与运力资源，为智能物流服务平台构建货源池与运力池。
到2020年，网络货运业务进一步升级，通过整合上游货源和下游运力，以数字化技术建立一体化平台。公司可为客户提供运力派单、可视化运输管理、支付结算等全链路物流服务，并提供车后服务、金融保险等增值服务，实现物流业务的线上智能化。
截至2020年末，公司网络货运业务服务客户已涵盖生产制造、普货运输、快递快运、大宗物流等领域。
2020年，网络货运服务实现收入67.7亿元，日交易量超过2万单，平台运营客户超4000家，触达车辆50万辆，累计运单超170万单，业务合规率超92%，智能审单率达75%。
1、线下“公路港”模式的开创者，具备先发优势与平台规模优势
前文所述，传化是公路港模式的开创者，拥有全国规模最大的公路港城市物流中心基础设施网络，获得国家部委和各级政府的广泛认可，并在国家推进物流枢纽布局与建设规划中承担重要角色。（全国已开展业务公路港63个，覆盖27个省市自治区，入驻客户9871家；年车流量4125万辆。）。
二十年的探索，“公路港”已从单一基础物流设施物业服务向网络化、智能化的生态型平台转变，形成了同时服务“物流企业、货车司机、商贸企业”的城市新型物流生态圈，建立了行业先发优势。
3、进一步拓展供应链及决方案能力
公司线下整合仓储网络、分拨网络、干线及城配运力等物流服务资源，线上整合平台运力资源，可以形成行业端到端的供应链物流方案解决能力。目聚焦化工、车后、快消、科技四个行业。截至2020年末，公司已形成覆盖34个城市、30万方的自营仓储物业，通过整合平台内物流企业与社会车辆，构建起全国化的仓配服务体系，提供货物出厂后端到端的物流服务业务。
五、中储智运：中储股份旗下“物流+互联网”战略业务板块
1、中储智运是上市公司中储股份的控股子公司
其发展历程如下：
2014年成立于南京；2015年平台试运营完成首单交易；
2017年公司入选交通部道路货运无车承运人试点企业；2018年公司先后获得两轮融资；2020年公司获评全国首批“5A级网络货运平台企业”。
公司年报披露：中储智运围绕“物流运力交易共享平台”与“网络货运平台” 两个核心平台，构建物流及供应链、物流金融、物流新消费、物流大数据四大业务板块，以构成“数字物流、供应链生态圈”。
查阅中储智运官网，其网络货运平台可根据司机相关数据（当前定位、车型车况、周边资源、长期合作货主、个人信用体系、历史路线）精确推送货源信息，司机接受推送订单或主动搜索平台资源，通过APP接单，并通过系统预约下一单，实现往返或循环线路运输。
2、公司经营数据快速增长，单吨收入稳定，2020年实现盈利。
1）收入：中储智运2015年开始贡献收入，从2016年的13.3亿迅速扩张到2020年的205亿元，2020年同比增长39%。
2）利润：2020年实现净利润648万元。此前公司2018年曾盈利320万，2019年亏损3861万。
3）经营数据：
成交货物重量：从17年的0.72亿吨升至2020年的2.13亿吨，近三年均保持了40%以上的增速；
成交单数：从17年的96万单提升至2020年的556万单，2020年同比增长46.08%；
测算单吨收入：2018-20年维持在96-97元/吨的水平，基本稳定。
从新增客户看：2020年新增31.6万个高级会员，同时新增货主5091家，公司保持了持续扩张。
注：2018年中储智运完成B轮融资引入诚通集团旗下中国国有企业结构调整基金股份有限公司，对中储智运增资3亿元，中储股份持股比例由60%下降至42%，国调基金持股为30%。
六、投资建议与风险提示
1、网络货运平台的健康发展对推动物流效率提升具备较强的社会价值。
其一是帮助供需双方更好地适应当前生产-销售模式。
第一阶段的网络货运平台致力于解决我国整车物流市场存在运力供需双方过度分散、信息交互方式落后、信息不对称，空车返程率高等问题；
而在第二阶段，生产-销售模式正在发生重要变化，如我们在解码顺丰（10）中，分析零担快运市场需求发生变革时，商品供应链升级驱动整车运输市场零担化。
随着部分产品供应链模式逐步由大规模批量生产发展为柔性化生产，尤其是C2M（Customer to Manufacturer）等新型商业模式的出现，生产厂商需要应对终端平台/用户相对较小规模、多品种、多批次的生产需求。物流环节也需要更加灵活，以往的大批量整车运输在逐步转化成小批量、多批次的零担货运模式。
以C2M模式为例，与传统“先销后产”模式相比，去掉了中间经销、代理等渠道环节，以往在工厂、一二级批发商之间需要进行大规模整车运输的需求，转化为工厂直链平台/消费者的大件物流/零担运输需求。传统整车物流需要适应性变化。
其二是帮助提升卡车司机的职业获得感。
根据中国物流与采购联合会发布《2021年货车司机从业状况调查报告》，货车司机年龄总体偏大。目前货车司机的年龄集中在36-45岁之间，占被调查货车司机的48.7%；46岁以上货车司机占比为25.8%。35岁以下司机占比为25.5%，其中25岁以下司机仅为1.4%。意味着“90后”人群并不愿意从事卡车司机职业。
网络货运平台正在成为零散运输司机寻找货源的主渠道。在被调查货车司机中，仅有27.3%表示运输过程中有固定的运输线路，而72.7%的司机没有固定的运输线路。52.4%的货车司机在货运互联网平台上寻找货源（2016年占比为47.97%）。
网络货运平台会成为司机的“精神家园”。除了通过货运互联网平台寻找货源外，29.2%的货车司机从平台上获取帮扶服务，27.4%的货车司机从平台上开展交友交流，16.6%的货车司机通过平台获取安全培训知识；25.9%的货车司机在平台上获取加油、维修、汽车配件售卖等优惠信息服务，5.2%的司机通过平台获取商业保险服务。货运互联网平台通过集采模式“积少成多”，降低司机运营采购成本。
2、网络货运平台未来仍面临较多挑战。短期来看，同质化竞争、数据沉淀、整车运输非标准化、合规化是当前网络货运平台亟待解决的问题，其中数据沉淀是核心，当真实数据得到良好的积累，通过大数据计算能够生成数据库，形成精确的司机标签、客户标签，再通过数据算法计算实现精准匹配与交易，从而能够解决整车运输的非标准化问题，同时拥有数据支撑后行业也将会更加合规化。
3、我们预计未来网络货运平台企业会继续沿着两条路径发展。
1）互联网+方向。重心在于信息匹配和达成交易。满帮是互联网模式下的头部企业，缩短了供应链条，增加行业信息透明度。互联网模式下重技术，同时也需要自身业务范围的扩大以增强用户粘性。参考美国罗宾逊发展模式，虽然公司属于轻资产模式，但公司在全球拥有约73000家签约运输公司，强大的运力池保障了其为客户服务的横向能力。在纵向服务客户方面，罗宾逊拥有整车、零担、空运、海运、多式联运等多样化服务业态，几乎能够为任何业态的客户提供一体化物流运输解决方案。互联网模式要在横向、纵向服务层面为客户提供全面且高质量服务。未来随着中国网络货运平台企业的数据沉淀与合规化水平的提升，能够依靠历史数据筛选出平台不同等级运力和客户，实现运力等级划分，对服务进行二次定价，可以能够提升对客户的服务能力以及提升平台自身盈利能力。
2）产业整合方向。对于专业运输型、综合服务型货运平台公司，产业整合方向或是未来发展路径。这些公司大多拥有自有车辆，自身是物流整车运输链条中的某一环节，同步打造线上互联网平台服务线下物流运输业务。传化智联拥有线下公路港，便以公路港仓运配为基础向供应链上下延伸与整合；福佑、则一等拥有自营车队与稳定的KA客户，便围绕大客户与自身强控运力开展纵向业务深化与横向服务拓展。发现当前所处市场环境的痛点并提出解决方案，延伸服务领域与范围，实现自身业务规模的扩大与盈利空间的打通。
4、我们认为网络货运平台在未来会不断进阶，持续改善我国整车物流市场，通过效率提升、合规完备，帮助全社会降低物流成本，具备社会价值。建议关注从事相关业务的上市公司，如满帮集团、传化智联、中储股份（旗下中储智运）的持续发展。
5、风险提示：经济大幅下滑、针对平台企业监管政策的不确定性、行业竞争加剧。